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“517”史詩級(jí)樓市新政出臺(tái)之后，媒體稱一線與部分強(qiáng)二線城市的樓市出現(xiàn)了火爆行情，盡管很多人認(rèn)為這種火爆言過其實(shí)，且大概率還是曇花一現(xiàn)，但市場對樓市的預(yù)期確實(shí)有明顯的好轉(zhuǎn)，包括對樓市今年筑底、明后年企穩(wěn)的預(yù)期變得更加強(qiáng)烈。

當(dāng)然，就當(dāng)前樓市的整體情況而言，市場方面其實(shí)還是表現(xiàn)地相對冷靜和客觀，比如市場方面有更多的聲音認(rèn)為5月17日公布的重磅房地產(chǎn)刺激政策離預(yù)期還是差了一些。我們先看一下政策要點(diǎn)：

1. 降低首付比例，首套房Zui低首付比例不低于15%，二套房Zui低首付比例不低于25%。

2. 取消全國層面?zhèn)€人住房貸款利率政策下限，各地因城施策。

3. 下調(diào)各期限品種住房公積金貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)。

4.設(shè)立3000億元保障性住房再貸款，支持地方國企以合理價(jià)格收購已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。人民銀行按照貸款本金的60%發(fā)放再貸款，可帶動(dòng)銀行貸款5000億元。

市場方面對新政的落地主要有三個(gè)方面的憂慮：

一是關(guān)于“去庫存”以及“政府收儲(chǔ)存量房”的大招，在中央加杠桿和地方加杠桿之間重點(diǎn)選擇了繼續(xù)讓居民加杠桿，不過目前居民端的就業(yè)和收入預(yù)期沒有根本性的改善，首付比例降低后月供卻明顯增加，因此實(shí)際還能買房、愿意買房或者愿意加杠桿的人群數(shù)量有多少還需要再觀察觀察。

二是央行3000億元的保障性住房再貸款（對應(yīng)5000億元的銀行貸款）用于支持地方國企以合理價(jià)格收購已建未售商品房，這個(gè)資金額度可以支持的收購量跟實(shí)際消化市場庫存所需的幾萬億資金量相差巨大，比如鄭州國企近兩年下場收購的存量房（含爛尾樓）累計(jì)從幾千到上萬套，與市場實(shí)際需要消化的巨大庫存量以及已掛牌的二手房套數(shù)相差甚遠(yuǎn)，由此導(dǎo)致國企下場收購的效果微乎其微；再比如前段時(shí)間杭州臨安的政府平臺(tái)收購二手房以及企業(yè)未出售的新建商品房用作保障房、公租房的舉措，因?yàn)槭召彙耙哉睘閱挝磺覇翁捉娌怀^70平方米”的門檻較高，滿足條件的在售項(xiàng)目較少，加上收購規(guī)模較小，總套數(shù)預(yù)計(jì)才200套左右，因此短期內(nèi)也無法對臨安積壓的大量住房庫存的消化形成有效緩解。

三是地方國企以合理價(jià)格收購已建未售商品房的市場影響問題，除了“整棟、單套面積”涉及的具體要求較難滿足外，被收購的存量房還得滿足抵押、擔(dān)保等權(quán)利負(fù)擔(dān)能解除的條件，但房企在已做項(xiàng)目融資的情況下要滿足這個(gè)條件其實(shí)存在較大的難度，而且即便能滿足這些收購要求，國企收購時(shí)的過低折扣（預(yù)計(jì)5-7折）對后續(xù)房價(jià)還是有一定的沖擊，另外國企收購后推出的配售型或配租型保障性住房還會(huì)繼續(xù)對有效購房需求造成沖擊，包括在很多城市可能引起房價(jià)、租金、購房人群數(shù)量的進(jìn)一步下降。

我們原來是對城投平臺(tái)直接下場收購存量房抱有一絲期待的，甚至幻想著如果允許城投加杠桿收購存量房的話，我們的城投類投資業(yè)務(wù)又能迎來一波吃肉的機(jī)會(huì)，奈何這一次的政策刺激還是沒給任何的機(jī)會(huì)，央行在5月17日也明確表示，“城市政府選定地方國有企業(yè)作為收購主體，以市場化的方式運(yùn)作。該國有企業(yè)及所屬集團(tuán)不得涉及地方政府隱性債務(wù)，不得是地方政府融資平臺(tái)，同時(shí)應(yīng)具備銀行授信要求和授信空間，收購后迅速配售或租賃”。

按上述要求，負(fù)責(zé)收購存量房的地方國企除了拿到銀行的資金支持外，是否繼續(xù)加杠桿引入社會(huì)資本擴(kuò)大存量房收購規(guī)模，尤其是在這種情況下如何保證投資收益率和還款來源（包括金融機(jī)構(gòu)/社會(huì)資本都特別關(guān)注的租金收入能否覆蓋利息支出的問題），目前都有待市場進(jìn)一步的驗(yàn)證，我們甚至擔(dān)心除了國企為了完成任務(wù)下場收購?fù)猓鐣?huì)資本基于市場方面的風(fēng)險(xiǎn)還是不太愿意跟進(jìn)。

可以印證上述猜測的，其實(shí)是國家統(tǒng)計(jì)局5月17日公布的4月份70個(gè)大中城市的房價(jià)指數(shù)，以二手房的數(shù)據(jù)為例（詳見下表），4月份的房價(jià)同比去年普遍下降了5%-10%，環(huán)比3月份也仍舊有69個(gè)城市的房價(jià)下跌，其中一線城市北京環(huán)比降了1.6%，上海降了0.8%，廣州降了1.4%，深圳降了0.7%。

市場方面傾向于認(rèn)為，整體房價(jià)仍未到底，而且更多的觀點(diǎn)集中在整體房價(jià)要到2026年前后才能企穩(wěn)回升（不過一線和強(qiáng)二線城市會(huì)快很多），也即今年和明年大概率還是處于整體筑底及企穩(wěn)階段，與此同時(shí)政策刺激也不會(huì)停止。如果將中美脫鉤、地緣政治沖突等因素對中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的影響考慮在內(nèi)，居民端的入場意愿1-2年內(nèi)可能還是很難恢復(fù)到以往的正常水平，機(jī)構(gòu)端的資金投放意愿也可能需要一定的時(shí)間才能復(fù)蘇。

與上述判斷的邏輯基本一致，在“517”重磅政策落地的同時(shí)，摩根士丹利將對中國房地產(chǎn)板塊的看法從“有吸引力”下調(diào)至“與大市一致”。大摩報(bào)告稱，盡管在政策放松和投資者情緒改善的推動(dòng)下，中資地產(chǎn)股4月中旬以來已大漲約50%，但基本面仍然疲弱，且下半年的不確定性較高。受此消息的影響，地產(chǎn)股近幾天也出現(xiàn)了比較明顯的回調(diào)。

按上述趨勢分析，在后續(xù)一兩年的時(shí)間，房地產(chǎn)行業(yè)的爆雷風(fēng)險(xiǎn)大概率還會(huì)持續(xù)，市場出清也還要繼續(xù)，因此現(xiàn)在的救地產(chǎn)就是救金融、救城投、救經(jīng)濟(jì)、救民生，金監(jiān)總局5月17日也提到要“深刻認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)工作的人民性、政治性”。我們目前也一直擔(dān)心房地產(chǎn)行業(yè)的后續(xù)走勢會(huì)對我們的城投類投資業(yè)務(wù)造成持續(xù)的沖擊，不過就市場需求而言，不管是地方國企還是城投平臺(tái)的城市更新、城中村改造、片區(qū)開發(fā)、EOD、特許經(jīng)營、存量資產(chǎn)盤活等項(xiàng)目，目前引入社會(huì)資本資本的需求都相當(dāng)強(qiáng)烈，我們目前對上述投資業(yè)務(wù)的可持續(xù)性方面也還是保持著比較強(qiáng)的信心，只是我們目前在項(xiàng)目的投資拓展方面需要支付更多的渠道/項(xiàng)目介紹費(fèi)用以獲取更優(yōu)質(zhì)的交易對手。（關(guān)于政策與市場動(dòng)態(tài)方面的具體分析歡迎在我們本周六的專題會(huì)上詳細(xì)交流和探討，詳見《20240525交流會(huì)：城市更新、城中村改造、片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目的策劃包裝、投資研判、資金自平衡方案與投融資模式設(shè)計(jì)》）